#30 Carta de Valor - O velho amigo chega para a sobremesa

O velho amigo chega para a sobremesa

Vladimir Putin desembarcou em Pequim em 19 de maio de 2026 com o protocolo do velho amigo que descobre, ao chegar à casa do anfitrião, que o convidado da semana anterior foi um sujeito chamado Donald Trump. O Kremlin fez questão de avisar, antes mesmo do pouso, que "não há conexão" entre as duas visitas, e que tudo havia sido agendado em fevereiro, muito antes da agenda americana. Em diplomacia, como em qualquer outra esfera da vida, declarações enfáticas de que não há ciúme são exatamente o tipo de declaração que confirma o oposto.

A imprensa correu para a leitura óbvia. "Eixo Rússia-China contra o Ocidente." "Xi equilibra dois rivais." "Mundo multipolar consolidado." Os mercados, em sua maioria, acompanharam o roteiro. O ouro testou novamente patamares próximos a US$ 3.400, defesa europeia disparou, e os fundos macro reciclaram a tese da nova Guerra Fria.

Esta carta vai propor o contrário.

Putin não chegou a Pequim como sócio de um eixo. Chegou como devedor que precisa renovar a linha de crédito, e como velho amigo que precisa confirmar se ainda é o amigo preferido. E a China sabe disso com a precisão de quem conta cada barril e mede cada metro cúbico de gás. A Edição 30 trata da assimetria que o consenso recusa enxergar, dos acordos que provavelmente saem desta cúpula, do que a multipolaridade significa de verdade quando lida sem véu ideológico, e do lugar que o Brasil ocupa nesse tabuleiro, que é menos honroso do que gostaríamos de admitir.

Charlie Munger gostava de dizer: invert, always invert. Onde a manchete lê força, leia fraqueza. Onde lê aliança, leia dependência. Onde lê escalada, leia desespero calculado de uma potência em declínio estrutural. É esse exercício que vou conduzir aqui.

Os números que a manchete não imprime

Comecemos pelo que importa. Os dados a seguir vêm de fontes oficiais chinesas, russas e instituições multilaterais.

Pause aqui. Releia a tabela. O que ela conta é a história que Putin não vai contar em Pequim.

A Rússia exporta mais petróleo para a China em volume (ultrapassou a Arábia Saudita como maior fornecedor em janeiro de 2026, com 1,86 milhão de barris/dia), mas recebe menos em valor. A China acumulou US$ 18,3 bilhões em desconto bilateral entre abril de 2022 e fevereiro de 2026. O comércio bilateral caiu pela primeira vez desde a pandemia. O PIB russo entrou em recessão técnica no primeiro trimestre de 2026. A renda real das famílias desacelerou 79% em um ano.

O detalhe mais simbólico, e que poucos analistas captaram: em janeiro de 2026, a China parou de comprar eletricidade russa. Motivo declarado: o preço russo passou a superar o preço doméstico chinês pela primeira vez. Não há gesto mais eloquente sobre quem manda na relação.

O que provavelmente sai de Pequim

A cúpula de 19 e 20 de maio terminará com cerimônia, foto de aperto de mão e uma série de acordos. Vale antecipar o que está em cima da mesa, baseado no que Kremlin, Gazprom, CNPC e analistas de Columbia e CSIS já sinalizaram nas últimas semanas.

Power of Siberia 2. O projeto-totem da relação. Gasoduto de 2.600 km que cruzaria a Mongólia para entregar até 50 bilhões de metros cúbicos de gás russo por ano à China, com primeira entrega prevista para 2030. Em setembro de 2025, Gazprom e CNPC assinaram um memorando "juridicamente vinculante" durante visita anterior de Putin. Em 19 de maio de 2026, Putin chega tentando destravar o ponto que continua sem solução: o preço. Pequim quer pagar próximo ao preço doméstico chinês, que é fortemente subsidiado. Moscou precisa do projeto para compensar os 70% de queda em vendas para a Europa desde 2021. O Center on Global Energy Policy da Columbia foi direto: "para a Rússia, o Power of Siberia 2 é menos sobre lucratividade e mais sobre garantir uma rota estratégica de exportação". A aposta é que sairá confirmação política do projeto sem definição de preço final, mantendo Moscou na coleira por mais um ciclo. O CSIS observa que o projeto tem mais de uma década de negociação e segue sem acordo de preço, prazo ou empresa construtora.

Expansão do Power of Siberia 1 e da Rota Oriental. Aqui sai algo concreto. A capacidade da rota existente, que entregou 31 bcm em 2024, será expandida. Esse é o entregável imediato que Putin precisa para o consumo doméstico russo: prova de que a aliança está produzindo resultado.

Petróleo via Cazaquistão. A Rússia já acordou em 2025 ampliar em 2,5 milhões de toneladas anuais o envio de petróleo para a China via Cazaquistão. Detalhes operacionais podem ser formalizados nesta visita.

Acordos militares e tecnológicos. A MERICS contabilizou 97 exercícios militares conjuntos desde 2003, 11 só em 2024. Em 2025 houve a primeira patrulha submarina conjunta. Espera-se um pacote adicional de cooperação técnico-militar, possivelmente em IA aplicada à defesa e em microeletrônica de uso dual, área em que a China deixou de esconder que fornece componentes ao complexo industrial-militar russo.

Pacote diplomático. Declaração conjunta sobre "ordem internacional multipolar", reafirmação da "parceria sem limites" anunciada em fevereiro de 2022, e linguagem coordenada sobre Ucrânia, Irã, Taiwan e a OTAN. Essa é a parte de palanque, importante para a propaganda doméstica de ambos os lados.

A leitura de mercado é simples: o pacote substancial é energético, e seu termo essencial, o preço, é definido por Pequim. O resto é encenação de simetria que esconde uma assimetria estrutural. A Time Magazine sintetizou em fevereiro de 2026 com economia de palavras: "Russia wants a committed fossil fuel relationship. China has cold feet."

O triângulo de Pequim

Vale demorar um parágrafo neste ponto, porque a coreografia diplomática da semana é tudo menos casual.

Xi Jinping chama Vladimir Putin de 老朋友, lǎo péngyǒu, velho amigo. É termo raro e carregado no protocolo diplomático chinês, reservado historicamente para figuras como Henry Kissinger e poucos outros. Putin retribui chamando Xi de "dear friend" em discursos oficiais. Os dois já se encontraram mais de 40 vezes em uma década, e em fevereiro de 2022, dias antes da invasão da Ucrânia, declararam a famosa "parceria sem limites".

Só que na semana anterior à chegada de Putin, Xi chamou Donald Trump de parceiro da "relação bilateral mais importante do mundo", e selou US$ 17 bilhões em compras agrícolas anuais até 2028, um pedido da Boeing de 200 aeronaves, e um acordo de visita recíproca de Xi aos Estados Unidos em setembro. Trump foi recebido com banquete de Estado e a frase oficial de que China e EUA "deveriam ser parceiros, não rivais".

O velho amigo, na semana seguinte, recebe chá, palavras quentes e um gasoduto sem preço definido. O novo interlocutor levou para casa contrato assinado. Há, na linguagem diplomática como na linguagem afetiva, hierarquias que se traduzem em deliverables. Quando uma das partes precisa publicar nota negando que houve traição, normalmente é porque houve. E quando Yuri Ushakov, conselheiro de Putin, insiste em dizer que "não há conexão" entre as duas visitas, está confirmando para qualquer observador atento que há toda conexão do mundo, e que o velho amigo chegou para a sobremesa, depois do prato principal já ter sido servido a outra pessoa.

A multipolaridade real, lida sem véu

O termo "multipolaridade" virou bordão diplomático. Vale destrinchar o que ele realmente significa em 2026, porque a leitura ingênua leva a alocações erradas.

Ray Dalio, em Principles for Dealing with the Changing World Order, oferece um framework de oito indicadores para medir o ciclo de potências: educação, competitividade, inovação tecnológica, produção econômica, fatia do comércio global, força militar, centro financeiro e moeda de reserva. Aplicado ao mundo de 2026, o quadro é o seguinte.

A China lidera ou empata os Estados Unidos em sete dos oito indicadores. Os EUA permanecem dominantes apenas em centro financeiro e moeda de reserva, e mesmo nesses dois sofrem erosão gradual. A Rússia não lidera em nenhum dos oito. Seu único ativo estratégico de peso é o nuclear, alavanca que existe para nunca ser usada. Europa fragmentada, mas redescobrindo o rearmamento. Índia ascendente mas ainda intermediária. Oriente Médio em reconfiguração após a guerra do Irã.

Lawrence McDonald, em How to Listen When Markets Speak, afirma que o mundo financeiro construído nas últimas quatro décadas, ancorado em globalização, deflação importada da Ásia e dólar hegemônico, terminou. Em seu lugar emerge regime de inflação estrutural entre 3 e 5% por uma década, migração de capital de ativos financeiros para ativos duros, e erosão gradual do dólar como única moeda de reserva.

Zoltan Pozsar, ex-Credit Suisse, propôs em 2022 que estávamos entrando em uma Bretton Woods III, sistema monetário multipolar lastreado por commodities. Os dados de 2026 confirmam Pozsar no plano operacional: 95% do comércio Rússia-China em rublo e yuan, bancos centrais asiáticos comprando líquido mais de 1.000 toneladas de ouro por três anos consecutivos, e o yuan ganhando relevância em comércio bilateral com Arábia Saudita, Irã, Argentina e Brasil.

Mas a tese de Pozsar tem corolário que poucos comentaristas relacionaram: quando o lastro é o petróleo russo e o sistema de pagamento é o yuan, o comprador define o preço. A desdolarização Rússia-China não libertou a Rússia do dólar. Trocou um senhor por outro mais próximo geograficamente, e mais paciente. Multipolaridade real, lida sem véu, não é mundo de iguais. É mundo de dois grandes polos, Estados Unidos e China, com potências subordinadas a um ou outro polo, e algumas terceiras-vias estreitas como Índia e talvez Turquia.

Peter Zeihan, em The End of the World Is Just the Beginning, vai além e nomeia o desconfortável: a Rússia está em colapso demográfico terminal. A população em idade produtiva diminui a cada ano. A guerra acelerou a emigração de jovens qualificados. A janela de poder de Moscou se fecha em uma década, talvez menos. Niall Ferguson, em Doom, lembra que impérios em declínio são tipicamente mais perigosos no curto prazo do que no longo, não por serem fortes, mas por saberem que estão fracos e operarem contra um relógio que o adversário não vê.

A multipolaridade do nosso tempo, portanto, não é equilíbrio. É transição assimétrica em que a Rússia funciona como vetor de instabilidade controlado por Pequim, em que a Europa redescobre rearmamento que abandonou em 1989, e em que os Estados Unidos lutam para preservar uma hegemonia que já não exercem sozinhos.

Os exercícios nucleares como confissão, não como ameaça

Exatamente no dia em que Putin embarcou para Pequim, a Rússia iniciou exercícios nucleares de 19 a 21 de maio envolvendo 65 mil soldados, 200 lançadores de míssil, 140 aeronaves, 73 navios de superfície e 13 submarinos, incluindo nucleares. Em paralelo, Moscou confirmou o desdobramento do sistema Oreshnik na Bielorrússia e testou novamente o ICBM Sarmat. O Tratado New START, que limitava arsenais estratégicos de EUA e Rússia a 1.550 ogivas em 700 vetores, expirou em fevereiro de 2026.

O consenso lê isso como demonstração de força. Proponho a leitura contrária, ancorada em fontes que dificilmente são suspeitas de simpatia pró-Ocidente.

O ministro polonês das Relações Exteriores, Radek Sikorski, descreveu a doutrina nuclear russa revisada em novembro de 2024 como "reconhecimento tácito de que as forças convencionais de Moscou são mais fracas que as da OTAN". A Defense Intelligence Agency americana, em 2025, afirmou que "a Rússia quase certamente busca evitar conflito direto com a OTAN porque avalia que não pode vencer um confronto militar convencional". O Royal United Services Institute, em dezembro de 2025, foi ainda mais direto: a Rússia falhou em quatro de cinco objetivos estratégicos declarados (subjugação política, sustentabilidade econômica, estabilidade do regime, posição internacional), preservando apenas controle territorial parcial.

Sinalização nuclear não é ameaça crível de uso. É substituto para força convencional indisponível. Quando você precisa lembrar o adversário de que tem armas nucleares, é porque não tem mais nada que ele tema. A probabilidade de uso permanece baixa. O risco real, e este sim cresce, é a escalada híbrida: sabotagem em infraestrutura europeia, ataques cibernéticos, violações reiteradas de espaço aéreo, interferência em eleições, guerra informacional dirigida. O RUSI nomeia 2026 como o ano da escalada híbrida russa, e a análise é coerente. Potência em declínio, com janela política se fechando, tem incentivo marginal para testar limites onde o custo de represália é difuso.

E o Brasil nisso tudo?

Aqui a carta muda de tom, porque o leitor brasileiro precisa de honestidade desconfortável.

A leitura mais comum no debate público doméstico é que o Brasil está bem posicionado: somos neutros, exportamos commodities críticas, somos amigos de todos, BRICS na veia. Em um mundo multipolar, dizem, o Brasil colhe os dois lados. Essa leitura é confortável. E é, em boa medida, falsa.

A IBGE consolidou o desempenho de 2025 em R$ 12,7 trilhões, com crescimento de 2,3%. O agronegócio cresceu 11,7% e atingiu 7,5% do PIB, o maior nível da série histórica iniciada em 1996. Sem o campo, o crescimento teria sido de 1,5%. A indústria avançou apenas 1,4%. A indústria de transformação, que representou mais de 30% do PIB em 1985, hoje paira em torno de 10,8%, segundo dados do IBGE consolidados pelo IEDI e AEPET. Em valor adicionado manufatureiro mundial, o Brasil caiu da 10ª para a 15ª posição entre 2005 e 2023, com participação que despencou de 2,2% para 1,21% do total global.

O IEDI, com base em estudo da UNIDO, é cirúrgico: o Brasil é o caso mais grave de "desindustrialização prematura" entre os trinta maiores parques industriais do mundo. Desindustrialização prematura significa, na literatura econômica, perda de peso da manufatura antes que a renda per capita atinja patamar de país desenvolvido. Alemanha, Coreia do Sul e Japão viram a indústria perder peso relativo depois de enriquecerem e construírem setores sofisticados de serviços. O Brasil, não. O Brasil empobreceu e desindustrializou ao mesmo tempo. Estamos na companhia de Argentina, Filipinas e Rússia nesse clube.

Os números de 2025 reforçam o diagnóstico estrutural. O déficit da balança comercial de manufaturados foi de US$ 134 bilhões em 2025, e a Coalizão Indústria projeta US$ 146,4 bilhões em 2026. A China tomou um terço do mercado brasileiro de aço em 2025. As importações devem crescer 6% em 2026, enquanto a produção industrial projetada cresce menos de 2%. Em outras palavras: o mercado interno brasileiro está sendo ocupado por produto importado, e a indústria nacional não consegue acompanhar.

A CNI calcula que a indústria representa 23,4% do PIB total, mas recolhe 35,2% de todos os tributos federais (excluídos previdenciários). É modelo fiscal que sobretaxa a agregação de valor e premia a exportação de commodities brutas. O Custo Brasil, infraestrutura logística deficiente, segurança jurídica imprevisível, taxa de juros entre as mais altas do mundo para combater política fiscal expansionista, complementa o quadro. Munger novamente teria sido sintético: o Brasil arquitetou um sistema que premia exatamente o que não deveria premiar.

A relação com a China expõe a vulnerabilidade. A China é o principal parceiro comercial do Brasil, com mais de US$ 100 bilhões em compras de soja, minério de ferro, petróleo bruto e proteína animal. Quase a totalidade da pauta brasileira para a China é primária. Em troca, recebemos manufaturados de alta intensidade tecnológica que destroem a indústria doméstica brasileira em segmentos onde já fomos competitivos. Aço, têxtil, calçados, eletrônicos, brinquedos, máquinas. Em todos esses, o produto chinês substituiu o produto brasileiro no próprio mercado interno do Brasil.

Esse não é arranjo de parceiros. É arranjo colonial moderno. O Brasil entrega matéria-prima bruta e recebe manufatura sofisticada. É exatamente o padrão que Raúl Prebisch descreveu nos anos 1950 e que a teoria da dependência estudou nos anos 1970. A diferença é que agora o centro industrial não é Londres ou Nova York, é Pequim e Xangai.

A política brasileira não enxerga o problema com clareza, ou enxerga e finge não ver. O esforço retórico de "reindustrialização" do governo atual produziu resultados modestos diante da escala do problema. Linhas de crédito do BNDES, política industrial setorial, novas regras de conteúdo local. Tudo isso é necessário, e tudo isso é insuficiente. O problema é estrutural, é fiscal, é cambial, é educacional, e é geopolítico. Resolvê-lo demandaria projeto nacional de trinta anos, com continuidade institucional que nenhum governo brasileiro recente conseguiu garantir.

Tocqueville observou, em A Democracia na América, que democracias jovens tendem a confundir liberdade com ausência de projeto, e que a falta de horizonte de longo prazo as condena a oscilações de curto. É o nosso caso. Cada ciclo eleitoral reseta as prioridades industriais. Cada novo governo descobre uma "nova matriz", e a matriz anterior é abandonada. Enquanto isso, China, Coreia do Sul, Vietnã e México executam por décadas o mesmo plano industrial e capturam fatias crescentes do que o Brasil já produziu e abandonou.

Implicações de portfólio em um mundo assim - Teses

McDonald, Dalio, Pozsar e Zeihan convergem em direção comum, ainda que por caminhos diferentes: ativos duros voltam ao centro, ativos financeiros perdem prêmio relativo, e diversificação geográfica importa mais do que importou nos últimos quarenta anos. Em ordem prática para o investidor brasileiro com portfólio global:

Defesa ocidental. O complexo industrial-militar dos Estados Unidos e Europa é beneficiário estrutural óbvio de fragmentação prolongada. Lockheed Martin, Northrop Grumman, L3Harris, RTX, Rheinmetall, BAE Systems. Em ETF, o iShares US Aerospace & Defense (ITA) é o vetor americano direto. Em UCITS, o VanEck Defense (DFEN) cobre o tema globalmente.

Energia tradicional. Petróleo, gás natural e majors integrados continuam subponderados em portfólios globais após uma década de pressão ESG. McDonald argumenta que o subinvestimento crônico em infraestrutura energética sustenta preço-base elevado por anos. Exxon, Chevron, Shell, TotalEnergies. Em UCITS, o iShares S&P 500 Energy (IUES) é caminho conhecido.

Ouro e prata. Não como aposta especulativa, como componente estrutural. Entre 5% e 10% do portfólio em ouro físico ou ETFs lastreados (IAU, GLD, ou o UCITS SGLN) é coerente com a moldura Pozsar-McDonald-Dalio. Prata oferece beta maior em ciclos inflacionários sustentados.

Urânio e nuclear. A renascença nuclear é tema de cinco a dez anos, ancorado em demanda energética da IA, descarbonização realista e segurança energética. Cameco, Sprott Physical Uranium Trust, e o ETF URA são pontos de entrada conhecidos.

Mercados desenvolvidos selecionados. Estados Unidos por dinamismo tecnológico e profundidade institucional. Europa por rearmamento estrutural. Japão por reconfiguração industrial e governança corporativa renovada. Diversificar dentro do bloco ocidental não é exagero, é higiene.

Sobre Brasil específicamente. Não confundir oportunidade tática com tese estrutural. FIIs de qualidade e exportadoras de commodities têm lugar em carteira local, mas a exposição estrutural a um país com déficit de US$ 146 bilhões em manufaturados, com indústria em 10,8% do PIB, com taxa de juros real entre as mais altas do mundo, e com instabilidade institucional crônica, demanda hedge e demanda diversificação internacional. O patriotismo emocional é caro como princípio de alocação.

Onde a tese pode estar errada

Honestidade intelectual exige nomear o contraponto. John Mearsheimer, da Universidade de Chicago, defende há anos que a expansão da OTAN provocou a Rússia, e que ler Moscou como potência em declínio terminal subestima sua capacidade de absorver dano e prolongar o conflito. Se ele estiver certo, o cenário híbrido vira convencional regional, com prêmio de risco global elevado.

Warren Buffett, por sessenta anos, lembrou que "nunca apostar contra a América" tem sido a única tese vencedora consistente em horizontes longos. Se Buffett estiver certo, McDonald exagera o declínio do dólar e a migração para ativos duros pode ser parcial e cíclica.

O posicionamento que proponho é robusto contra ambas as objeções. Ativos duros ganham se McDonald estiver certo. Defesa ocidental ganha se Mearsheimer estiver certo. Equities americanas de qualidade ganham se Buffett estiver certo. O erro caro é apostar tudo em uma única narrativa.

Minha Aposta

Há relações em que um lado se apresenta como o velho amigo, e o outro o trata como o velho cliente. Putin chegou em Pequim acreditando que era a primeira coisa. Saiu confirmando que é a segunda. O ciúme, quando vem de uma potência nuclear em declínio estrutural, é menos charmoso do que perigoso. E o investidor que leia bem essa cena entende que a "parceria sem limites" anunciada em fevereiro de 2022 já vem, em maio de 2026, com limite de preço, limite de volume, limite de prazo, limite de financiamento, e o limite mais cruel de todos: o limite da paciência do credor.

A visita de Putin a Pequim em maio de 2026 não inaugura uma nova ordem mundial. Confirma uma ordem que já estava em vigor, e expõe quem é credor e quem é devedor dentro dela. O acordo do Power of Siberia 2 sairá em algum nível, possivelmente sem definição final de preço. A expansão do Power of Siberia 1 sairá com termos comerciais favoráveis a Pequim. Vinte ou mais memorandos de cooperação serão assinados, e a maior parte deles favorecerá a China em prazos e preços. Putin sairá com fotos boas e contratos ruins.

A multipolaridade real do nosso tempo não é equilíbrio de iguais, é transição para um mundo bipolar EUA-China com satélites alinhados a um ou outro. Rússia é satélite de Pequim. Europa redescobre rearmamento. Índia tenta uma terceira via estreita. E o Brasil, sem projeto nacional industrial de longo prazo, com indústria em desindustrialização prematura, com pauta exportadora primarizada, com déficit recorde em manufaturados e com mercado interno sendo tomado por importados chineses, opera como satélite econômico de Pequim sem ter sequer o discurso estratégico para nomear essa condição.

Para o investidor brasileiro com portfólio global, quatro convicções emergem:

Primeira, ativos duros não são tática, são estrutura. Ouro, energia, defesa, urânio, terras raras e o complexo industrial-militar ocidental são componentes permanentes para os próximos cinco a sete anos, não posições de evento.

Segunda, o dólar permanece dominante, mas o lastro físico volta a importar. Diversificar dentro do bloco ocidental, manter exposição em UCITS globais, e adicionar componente de reserva em metais e commodities estratégicas.

Terceira, a exposição estrutural ao Brasil precisa ser dimensionada com sobriedade, não com afeto. O país tem ativos de qualidade. Tem também vulnerabilidades estruturais que o investidor responsável precisa hedgear via diversificação internacional consistente, não eventual.

Quarta, contrarian não é antagonismo, é segunda camada de leitura. Quando todo mundo lê força, leia dependência. Quando todo mundo lê eixo, leia assimetria. Quando todo mundo lê multipolaridade equilibrada, leia bipolaridade com satélites. Quando todo mundo lê "velho amigo", leia velho cliente com prazo de validade. Munger tinha razão, e tem ainda. Invert, always invert.

O investidor que ler a mesa de Pequim com atenção verá que o convidado de honra desta semana chegou com mãos vazias e saiu com promessas de gás vendido com desconto, enquanto o convidado da semana anterior saiu com US$ 17 bilhões anuais em compras agrícolas e pedido de 200 aeronaves. O investidor que ler a posição do Brasil com a mesma honestidade verá que estamos perigosamente perto de uma situação semelhante à russa em termos econômicos, com a diferença de que a Rússia ao menos tem armas nucleares para barganhar. Nós temos soja, minério e a esperança recorrente de que o próximo ciclo eleitoral traga o projeto nacional que os últimos quarenta não trouxeram.

A esperança não é estratégia de alocação. E o ciúme, ainda menos.

Não deixe de comentar e caso queira um tema em especifico, mande pelas minhas redes sociais.

Até a próxima carta de valor,

Victor Giorgi

VGI+ - Founder

Especialista em Investimentos Globais e Psicologia Financeira pela universidade de Chicago.

Pós Graduando em Astronomia com ênfase em geologia planetária

Não há utilização de AI na formatação e ideias do texto como revisional.